Tulumäärade ajaloost ja kõrge dividendimäära otsinguil

Kirjutan selles blogis suhteliselt vähe finantsturgude hetkeolukorrast ja päevasündmusi praktiliselt ei kommenteeri. Teen seda täiesti teadlikult ja sihilikult – ei soovi ise enda jaoks ega ka lugejate jaoks veelgi võimendada finantsturgude tõmbetuuli kommenteerides iga hinnaliikumist või uudist. Pikaajalise investeerimise puhul saab määravaks siiski regulaarsus, distsipliin ja järjepidev eesmärgipärane tegutsemine. Seega on lühiajalised hinnakõikumised ja päevakajalised uudised paljuski siiski müra, mis on mõistlik endast eemal hoida. Küll aga võtan sageli jutuks finantsturgude ajaloo. Tahan seda teha ka seekord. Keskpankade poolt praktiseeritav negatiivsete (või lihtsalt väga madalate) intressimäärade poliitika on ajaloolist konteksti arvestades tekitanud finantsturgudel üpris erakordseid olukordi. Käesolevas kirjutises keskendun neist ühele ehk sellele, kuidas jooksvat sissetulekut taotlevad investorid pööravad oma pilgud võlakirjade asemel üha enam dividende maksvate aktsiate poole.

Erakorraline olukord tulumäärades …

Laiapõhjaline MSCI All Country World Index (MSCI ACWI), mis hõlmab endas 23 arenenud tööstusriigi ja 23 areneva riigi aktsiaid, pakub täna keskmist dividenditootlust ligikaudu 2,7%. See tähendab, et soetades täna mõne MSCI ACWI indeksit järgiva ETF-i, võib dividendiväljamaksete samaks jäädes loota, et järgmise 12 kuu jooksul makstakse sulle dividendidena välja 2,7% soetusmaksumusest. Kõige laiapõhjalisem globaalne valitsuse võlakirju koondav indeks Citi World Government Bond Index näitab tulususeks tähtajani täna 0,8%. See tähendab lihtsustatult, et investeerides täna globaalsetesse riigivõlakirjadesse võib järgneva ligi 9 aasta jooksul (täpselt nõnda suur on indeksi keskmine kestus tähtajani) oodata keskmiseks kalendriaasta tootluseks 0,8%. Seega ületab globaalsete aktsiate dividendimäär (dividend yield) täna globaalsete võlakirjade tulusust tähtajani (yield to maturity) rohkem kui 3x.

See on erakordne, sest mitte kunagi varem enne 2009. aasta finantskriisi ei ole MSCI ACWI dividendimäär oma ligi 46-aastase ajaloo jooksul olnud kõrgem kui valitsuse võlakirjade tulumäär. Teisisõnu tõusis globaalsete aktsiate dividendimäär aktsiahindade langedes 2009. aastal kõrgemaks kui riigivõlakirjade tulumäär, kuid langes peagi taas. Pärast seda on dividendimäär vahelduva eduga aasta-pooleteise kaupa olnud taas kõrgem kui riigivõlakirjade tulumäär.

… või siiski mitte?

MSCI ACWI aktsiaindeks loodi 1969. aastal. Kuigi mõnes mõttes tundub 46-aastane ajalugu üpris pikk ja piisav, siis tegelikult nii ei ole. Võlakirjaturgude (intressimäärade) tsüklid on väga pikad. Juhtumisi katab eelnevalt vaadeldud periood praktiliselt vaid intressimäärade tsükli ühe faasi ja mitte isegi kogu täispikka tsüklit. Seega tuleb vaatlusalust perioodi veelgi pikendada. Selle tegemiseks peame keskenduma antud juhul vaid USA finantsturgudele, sest sealsed ajaloolised andmeread on kõige lihtsamini kättesaadavad. Võtame vaatluse alla USA suurettevõtete aktsiaid koondava S&P 500 aktsiaindeksi dividendimäära (graafikul kajastatud pidevjoonena) ja USA 10-aastase riigivõlakirja tulumäära (graafikul punktiirjoonena).

Allikas: Clifford Asness: “Stocks versus Bonds: Explaining the Equity Risk Premium”, 2000

Näeme, et see, mis mõõdetuna üle viimase viie dekaadi tundus erakordne, on tegelikult hoopis üpris tavapärane nähtus. Sisuliselt alates 1927. aastast kuni 1956. aastani oli dividendimäär alati kõrgem kui pikaajaliste riigivõlakirjade tulumäär. Majandusteadlased on kuni 1950-ndate aastate lõpuni kehtinud kõrgemat dividendimäära võrdluses riigivõlakirjade tulumääraga selgitanud kui tolle ajastu investorite uskumust, et kuna aktsiad on kõrgema riskiga (suurema oodatava hinnakõikumise ulatusega) kui riigivõlakirjad, siis aktsiate tulumäär (dividendimäär) peabki olema kõrgem kui riigivõlakirjade oma. Kõlab loogiselt. Kuid jätab siiski suuresti vastuseta, mis sai neist uskumustest perioodil 1957-2008, mil võlakirjade tulumäär oli järjepanu rohkem kui 50 aastat kõrgem kui dividendimäär. Julgen väita, et osaliselt on see selgitatav inflatsioonipuhanguga arenenud riikides (ja sellest tingitud väga kõrgetest intressimääradest) ja osaliselt aktsiaturgude oodatava hinnakõikumise ulatuse (volatiilsuse) vähenemisega võrrelduna võlakirjade volatiilsusega.

Tagasi tänapäeva

See kõik on ajalugu. Seda on hea teada saamaks aru, et ei ole siiski miskit uut siin päikese all, aga naaseme nüüd tänasesse päeva. Täna on olukord selline, kus kõigi suuremate tööstusriikide börsidel kaubeldavate aktsiate dividendimäär on kõrgem kui vastava riigi valitsuse võlakirjade tulumäär. Tulbad tähistavad alljärgneval graafikul iga riigi aktsiate keskmist hetke dividendimäära ja sinised punktid iga riigi 10-aastase valitsuse võlakirja tulusust tähtajani. Seega näiteks Austraalia aktsiad pakuvad pea 4,6% dividendimäära võrrelduna sealse riigivõlakirjade 2,5% tulumääraga, Saksamaa aktsiad pakuvad ligikaudu 2,7% keskmist dividendimäära samas kui vastava riigivõlakirja tulusus tähtajani on 0,1% ja USA aktsiate keskmine dividendimäär on 2,2% võrrelduna 1,7% riigivõlakirjade tulususega. Niisiis ükskõik, mis riigi investori seisukohast vaadata, riigivõlakirjad pakuvad hetkel ikka väga madalaid tulumäärasid.

Dividendivoogu taotleva investorina jääb mu silm ülaltoodud graafikul kohe pidama Austraalia ja Suurbritannia aktsiate teistest kõrgemal dividendimääral. See on selgitatav kahe asjaoluga. Esiteks on Austraalia ja Suurbritannia börsil noteeritud ettevõtete hulgas keskmisest rohkem maavarade kaevandamise ja nafta puurimise/töötlemisega tegelevaid ettevõtteid. Teadupärast on need majandussektorid olnud viimase aasta-kahe jagu surve all ning langenud on ka neis sektorites tegutsevate ettevõtete aktsiate hinnad (tõstes seeläbi dividendimäära kõrgemale). Teiseks oluliseks põhjuseks on väljakujunenud tavad – nimelt on sealsed ettevõtted olnud läbi aegade keskmisest rohkem aktsionärisõbralikud ja maksnud dividendidena välja keskeltläbi vähemalt poole oma teenitud kasumist. See on hästi näha alltoodud graafikul, kus sinised punktid tähistavad keskmist ajaloolist dividendide väljamakse määra (dividend payout ratio) ja hallid tulbad hetke väljamakse määra. Lisaks Austraaliale ja Suurbritanniale on sarnane tava välja kujunenud ka Kanadas. Ka sealsed ettevõtted on dividendide väljamaksmisega läbi aegade olnud üpris lahked.

Kui väärtusinvestor minus tõstab pead, et tasapisi võiks juba aastaid kestnud toorainete hindade languse tuules hakata raha suunama just selliste riikide börsidele, eriti arvestades keskmisest kõrgemaid dividendimäärasid, siis teine pool minus utsitab ettevaatusele. Uuesti ülaltoodud graafikut uurides näeme, et Suurbritannia ettevõtete keskmine dividendide väljamakse määr ulatub täna 90% tasemele. See tähendab igast teenitud naelsterlingist makstakse 0,90 välja dividendidena. Austraalia ettevõtete puhul on see number ligikaudu 0,81. Need on väga kõrged väljamakse määra numbrid ja ajalugu on näidanud, et need ei ole jätkusuutlikud. Teoreetiliselt on sellisele olukorrale lahendusi kolm:

1. Dividendikärbe (mida olen mitmete minu portfellis oleva iShares Asia Pacific Dividend UCITS ETF ettevõtete puhul täheldanud).
2. Kuna kasumitest ei piisa dividendimaksete säilitamiseks, võetakse selle tarbeks laenu, mis viib suureneva laenukoormuseni.
3. Uuesti kiirenev kasumikasv, mis toob väljamaksete määra tasapisi alla poole.

Ajalugu on näidanud, et tavaliselt on lahenduseks siiski varem või hiljem aset leidev dividendikärbe või dividendimaksete täielik peatamine.

Sobilikke ETF-e otsimas

Seega potentsiaalsete dividendikärbete valguses tavalisi laiapõhjalisis turuindekseid järgivatesse ETF-idesse mu käsi hetkel raha paigutama siiski ei tõuse. Kuidas aga on lood näiteks dividendiaristokraatidega? On ju sellised ettevõtted näidanud läbi aja investoritele soodsat ja meelepärast dividendiväljamaksete distsipliini. Tõsi, ka tänane dividendiaristokraat võib tulevikus finantsseisu halvenemisel dividendikärpe kasuks otsustada, kuid tõenäosus selleks (ja tegelikult ka selle dividendikärpe ulatus) on võrreldes mitte-aristokraatidest ettevõtetega omajagu väiksem. Võtsin vaatluse alla nii Suurbritannia, Kanada kui ka Austraalia aktsiaturud.

Maailma kuklapoole dividendiaktsiate ETF-id

Kui Suurbritannia ja Kanada osas on dividendiaristokraate koondavad ETF-id täiesti olemas, siis Austraaliaga on lugu kehvem. ETF-i pakkuja State Street Global Advisors valikus on olemas küll näiteks Milano börsil kauplev SPDR S&P Pan Asia Dividend Aristocrats UCITS ETF (kauplemissümbol PADV), kuid Austraalia aktsiate osakaal ulatub seal kõigest 17 protsendini. Valdava enamuse (ligi 30%) moodustavad hoopis Jaapani aktsiad, mis teadupärast evivad läbi aja praktiliselt kõige madalamaid dividendimäärasid ja dividendide väljamakse määrasid.

Üheks võimaluseks investeerida Austraalia dividendiaktsiatesse on näiteks kasvõi minu enda portfellis olev Saksamaa Xetra börsil eurodes kauplev iShares Asia Pacific Dividend UCITS ETF (kauplemissümbol IQQX), kuid antud juhul ei ole tegu dividendiaristokraate koondava ETF-iga. Pigem paigutab fond vahendid lihtsalt kõrge dividendimääraga aktsiatesse. Austraalia ettevõtete osakaal selles ETF-is moodustab tänase seisuga ligi 52%, millele järgnevad Hongkong 23% ja Uus-Meremaa 12 protsendiga. Viimase 12 kuu dividendilaekumiste pealt arvutatud dividendimäär ulatub siiski üpris atraktiivse 5,06% tasemeni. Teisalt, nagu öeldud, siis mõningaid kärpeid on selle fondi koosseisu kuuluvad ettevõtted juba teinud ja tõenäoliselt tuleb kärpeid veel.

SPYG ehk Suurbritannia dividendiaristokraatide ETF

Suurbritanniaga on lood lihtsad. Olemas on Saksamaa Xetra börsil eurodes kauplev SPDR S&P UK Dividend Aristocrats ETF (SPYG), mis investeerib vaid neisse Suurbritannia ettevõtetesse, mis on viimase 10 aasta jooksul maksnud kasvavaid või stabiilseid dividende. Võttes arvesse viimase 12 kuu jooksul ETF-i poolt välja makstud dividenditulu, ETF-i hetke turuhinda ja Suurbritannia naelsterlingi kurssi (dividendid laekuvad naelsterlingites), on SPYG-i hetke dividendimäär 4,52%.

Olulisem soodsa ostukoha hindamisel kui hetke dividendimäär, on siiski ETF-i hinnadünaamika. Eurodes mõõdetuna on SPYG tänaseks oma viimasest kõrgtasemest 2015. aasta mais langenud pea 18%. Võrdluseks – Suurbritannia 100 suurema ettevõtte hinnaliikumisi järgivad iShares Core FTSE 100 UCITS ETF ja Vangurad FTSE 100 ETF on mõlemad eurodes mõõdetuna langenud -19%. Oluline on siinkohal rõhutada, et nõnda suurest, pea 20 protsendini ulatuvast, hinnalangusest pea pool on tulnud hoopis valuutakursi muutusest. Kohalikus valuutas ehk naelsterlingis mõõdetuna on SPYG langenud -8,8% ja eelnimetatud iShares’i ja Vanguard’i ETF-id vastavalt -10,1% ja -10,3%.

Pilk ka Kanadasse

Kanada aktsiaturg on oma juba 2014. aasta augustis saavutatud kõrgtasemest Kanada dollaris mõõdetuna langenud ligi -12%. Enne käesoleva aasta veebruaris alanud toornafta hinnarallit, olid Kanada aktsiad langenud rohkem kui 25%. Kanada dividendiaristokraate koondav iShares S&P/TSX Canadian Dividend Aristocrats Index ETF (kauplemissümbol Toronto börsil CDZ) on langenud kogu turuga täpselt samas taktis ja ulatuses. Eurodes mõõdetuna on nii Kanada aktsiaturg tervikuna kui ka CDZ langenud oma 2014. aasta kõrgtasemelt tänaseks ligi -15%. Viimase 12 kuu dividendilaekumiste ja ETF-i turuhinna alusel arvutatud dividendimääraks on CDZ-il 3,86%. Arvestades Kanada 25% dividendide tulumaksumäära, jääb sellest Eesti investori jaoks järele umbes 2,90% neto dividendimäär.

Kokkuvõtteks

Kui nüüd eelnevat kuidagi kokku võtta, siis Austraalia puhul on täitsa olemas instrument, millega minna püüdma sealset keskmisest kõrgemat dividendimäära. Selleks on iShares Asia Pacific Dividend UCITS ETF (IQQX). Teisalt on mu isiklik kogemus selle ETF-iga näidanud, et ETF-i alusindeksi kokkupaneku metoodika sihib eelkõige kõrge dividendimääraga ettevõtteid, mille dividendimaksed ei pruugi olla kõige jätkusuutlikumad. Samuti tuleb tähele panna, et ETF-i koosseisu kuulub vaid 30 ettevõtet.

Kanada puhul eurodes kauplevat dividendiaristokraatidesse investeerivat ETF-i ei ole, küll aga on olemas Kanada dollarites Toronto börsil kauplev ETF – iShares S&P/TSX Canadian Dividend Aristocrats Index ETF (CDZ). Arvestades hiljutise energiakandjate hinnaralli tulemusena ligi 20% hinnatõusu läbi teinud sealsete aktsiate hinnataset, samuti suhteliselt kõrget dividendidele rakenduvat tulumaksumäära (25%), ei tundu ka Kanada aktsiad hetkel europõhisele dividendiinvestorile kuigi atraktiivsed.

Suurbritannia dividendiaristokraate koondav SPDR S&P UK Dividend Aristocrats ETF (SPYG) on eurodes mõõdetuna langenud ligi 18%. See on juba päris suur hinnalangus. Tõsi, ligi pool sellest on tulnud Brexit’i ohu valguses nõrgenenud naelsterlingi kursist. SPYG-i puhul on üpris atraktiivne ka hetke dividendimäär, ülalviidatud 4,52% dividendimäär on Eesti investori jaoks tänu antud ETF-i Iirimaa registreeringule just täpselt see tulumäär, mis lõpuks ka kontole jõuab. SPYG-il on siiski minu silmis üks oluline miinus ka – ta koondab endas kõigest 29 erinevat ettevõtet. Teisisõnu on selle ETF-i hajutatus suhteliselt kehvapoolne.

Kuna seekordne postitus oli konkreetseid instrumente hõlmav ja nendesse investeerimise plusse-miinuseid kaaluv, siis lisan eraldi sellele postitusele ka alljärgneva märkuse.

NB! Käesolevas postituses esitatud teavet ei tohi tõlgendada investeerimisalase nõustamisena, investeerimissoovitusena või mõne muu investeerimisalase teenusena. Enne investeerimisotsuse tegemist peab iga investor ise põhjalikult kaaluma tehtava investeeringu finantsilisi, maksutemaatilisi ja juriidilisi asjaolusid, samuti kõiki riske.

Ülalkajastatud ETF-idest oman postituse avaldmise seisuga iShares Asia Pacific Dividend UCITS ETF-i (IQQX) ja SPDR S&P UK Dividend Aristocrats ETF-i (SPYG).