ETF-i abc: osakaalude määramise meetodid

Võtan seekord ETF-ide valguses jutuks valdkonna, mille peale 99% ETF-i investoritest üldjuhul ei mõtle. Ja paljud isegi ei oska mõelda. Nimelt selle, mis põhimõtetel määratakse ära ETF-i ja alusindeksi kompositsioon. Teisisõnu uurime, kuidas kujunevad erinevate ettevõtete osakaalud ETF-is ehk vaatleme niinimetatud kaalumismeetodeid (weighting methods).

Lihtne näide

Alustame parema arusaadavuse eesmärgil hüpoteetilise näitega. Oletame, et börsil on noteeritud vaid kolme ettevõtte aktsiad. Kõik need kolm ettevõtet on väga erineva suurusega. Esimene ettevõte on globaalne konglomeraat, mille turukapitalisatsioon (aktsiate arv korrutatud turuhinnaga) on 100 miljardit eurot. Post-It märkmepabereid tootev 3M Company on näiteks just sellise suurusega rahvusvaheline ettevõte. Teine ettevõte on selline regionaalse ulatusega ettevõte, mille turukapitalisatsioon on 10 miljardit eurot. Siia paigutub hästi näiteks toornafta rafineerimisega tegelev meie põhjnaabrite ettevõte Neste. Kolmas ettevõte on veelgi väiksem. Olgu selleks 1 miljardi euro suuruse turukapitalisatsiooniga samuti regionaalse ulatusega firma. Näiteks Kesko Oyj ehk Eestiski K-Rauta, Sotka ja Asko poode haldav jaemüüja.

Juhul kui kogu börs koosneb kõigest kolmest ülaltoodud ettevõttest, siis kajastab ka selle börsi indeks vaid neid kolme ettevõtet – 3M, Neste ja Kesko. Üldiselt koostatakse turuindeksid viisil, et kõige suuremal ettevõttel on indeksis ka kõige kõrgem osakaal (turukapitalisatsiooniga kaalumine ehk market cap weighting). Kogu meie hüpoteetilise börsi kapitalisatsioon on 100 miljardit + 10 miljardit + 1 miljard ehk 111 miljardit eurot. Põhiindeksite koostamisel lähtutaksegi enamasti turukapitalisatsioonist ja nii kujunevad meie vaatlusaluste ettevõtete osakaalud indeksis nõnda:

• 3M: 100/111 = 90%
• Neste: 10/111 = 9%
• Kesko: 1/111 = 1%

Esimese hooga tahaks kohe öelda, et see ei ole üldse hästi hajutatud turuindeks, sest 90% turust moodustab vaid üks ettevõte. Seega põhimõtteliselt sõltub selle turuindeksi käitumine ja tootlus valdavas enamuses 3M nimelise ettevõtte käekäigust.

Toon näite. Oletame, et eelkirjeldatud alustel kokku pandud indeksi algväärtus on 100. Esimese börsi toimimise aasta lõpuks on 3M aktsia hind tõusnud 0%, Neste samuti 0%, kuid Kesko aktsia koges suurt, +50% hinnatõusu. Mis juhtus meie börsiindeksi väärtusega? Tõsi, see koges tõusu. Arvestades, et Kesko osakaal indeksis on vaid 1%, jäi kogu turuindeksi aastaseks tõusuks vaid ligi +0,5%.

Teine näide – oletame, et kaks aktsiat kolmest näitasid aasta jooksul hinnatõusu. Nii Neste kui Kesko aktsia kallinesid +50%. 3M hind langes samas -10%. Vaatamata sellele, et 2/3 aktsiatest koges hinnatõusu, siis tingituna 3M Company suurest osakaalust turuindeksis, kujunes indeksi tootluseks kokku -4,1%.

Seega mõistame nüüd, et suurte (suure turukapitalisatsiooniga) ettevõtete mõju turuindeksi tootlustele on oluline. Mida kontsentreeritum on indeks, seda rohkem sõltub kogu turuindeksi käekäik vaid käputäie ettevõtete arengutest.

USA suurettevõtteid koondav S&P 500 indeks

Kuigi maailma ühe enimjälgitud turuindeksi, USA suurettevõtete aktsiaid koondava S&P 500 indeksi nimi viitab sellele, et tegu on 500 firmat koondava indeksiga, siis tegelikult see number veidi varieerub. Viimastel andmetel koosneb indeks 507 ettevõttest. Kõnealune indeks koostatakse just täpselt selle metoodika alusel, mida eelnevalt kirjeldasin. Liidetakse kokku kõigi ettevõtete turukapitalisatsioon ja leitakse siis iga ettevõtte osakaal sellest indeksi kogukapitalisatsioonist ning saadud tulem ongi vastava aktsia osakaal S&P 500 indeksis.

Praegusel hetkel on kõige kõrgema turukapitalisatsiooniga ettevõte Apple, mis moodustab S&P 500 indeksist ligi 3,0%. Sellele järgnevad Microsoft (2,4%), Exxon Mobil (1,9%) ja Johnson & Johnson (1,7%). S&P 500 indeksi kolm kõige väiksema osakaaluga ettevõtet on hetkel Lamb Weston Holdings (0,0016%), News Corporation (0,0073%) ja First Solar (0,0133%). Näiteks juhul kui kõigi teiste indeksi koosseisus olevate aktsiate hinnad ühel päeval ei muutu, aga Lamb Weston Holdingsi hind kahekordistub, siis S&P 500 indeksi tõus sel päeval on kõigest +0,0016%.

Seega esimene järeldus turukapitalisatsiooniga kaalutud indeksite puhul on see, et väiksemate ettevõtete mõju turuindeksile on väiksem, kohati suisa olematu. Miks see tähelepanek oluline on? Eelkõige selle pärast, et just väiksemad ettevõtted on need, mis ajaloolistele andmetele baseerudes on kasvanud kiiremini ja näidanud ka kõrgemat keskmist aastast kogutootlust.

Järgmine aspekt, mida uurida on indeksi konsentratsioon. Üpris sageli vaadatakse turuindeksite ja ka ETF-i eri alusindeksite puhul seda, mitu protsenti kogu indeksist moodustavad 10 suurimat positsiooni. S&P 500 indeksi puhul on selleks 17,9%. 25 suurimat positsiooni moodustavad juba ligi 1/3 turuindeksi kapitalisatsioonist. Teisisõnu nende 25 suurima ettevõtte aktsia hinna liikumised määravad ära pea kolmandiku indeksi tootlusest ja ülejäänud 482 aktsia hinnaliikumised siis 2/3 tootlusest. S&P 500 puhul võib öelda, et kuigi teatud konsentratsioon esineb, siis siiski on hajutatus piisav. See on nüüd puht subjektiivne hinnang, aga juhul kui indeksi või ETF-i 10 suurima positsiooni osakaal kogu indeksist/portfellist moodustab juba 40-50%, siis on tegu kõrge konsentratsiooni ja vähese hajutatusega. Teisisõnu määravad siis vaid 10 ettevõtte arengud ära juba pea poole indeksi või ETF-i tootlusest.

Võrdsete osakaalude meetod

Läbi aegade on välja pakutud ülalkirjeldatud turukapitalisatsioonil baseeruvatele indeksitele ka rida teistel alustel arvutatud indekseid. Üheks enamlevinud alternatiivseks indeksi komponentide kaalumise meetodiks on equal weight ehk võrdsete osakaalude kasutamine. Meie esialgse kolme ettevõttega börsi näite puhul tähendaks see seda, et indeks koosneks jätkuvalt kolmest ettevõttest, kuid nii 3M, Neste kui ka Kesko omaksid kõik selles indeksis võrdseid osakaale. See tähendab, et kõigi kolme ettevõtte osakaal on ligikaudu 33,3%.

Mängides uuesti läbi algses näites kasutatud stsenaariumi, mil 3M ja Neste aktsia hinnad aastaga ei liigu, samas kui kõige väiksema ettevõtte, Kesko, aktsia hind tõuseb +50%. Kujuneb selle uue, võrdsete osakaalude meetodiga arvutatud, indeksi tootluseks +16,7%. Meenutame, turukapitalisatsiooni alusel arvutatud indeksi hinnatõus oli samadel tingimustel +0,5%. Seega nüüdse uue indeksi koostame meetodi puhul on kõigi ettevõtete hinnaliikumiste panus indeksi lõpptulemusse võrdne.

SPY vs RSP

Liigume nüüd reaalsesse ellu. Võtame vaatluse alla kaks ETF-i, mis investeerivad täpselt ühtedesse ja samadesse aktsiatesse. Ainsaks erinevuseks on nende aktsiate osakaalud. S&P 500 turuindeksit järgivatest ETF-idest on populaarseim kauplemissümboli SPY all noteeritud SPDR S&P 500 ETF. Selle ETF-i positsioonide osakaal kujuneb vastavalt turukapitalisatsioonile ehk mida suurem ettevõtte, seda suurem on tema osakaal SPY kauplemissümbolit kandvas ETF-is. Kõrvutame seda Guggenheim S&P 500 Equal Weight ETF-iga (kauplemissümbol RSP). Nagu nimigi ütleb, on selle ETF-i puhul kõigi ligi 500 fondi kuuluva ettevõtte osakaal võrdne (täpsemalt öeldes on see võrdne vaid indeksi rebalanseerimise päeval, muul ajal viib turuhindade liikumine osakaalud veidi paigast ära).

Alljärgneval graafikul on välja toodud mõlema ETF-i 10 suurimat investeeringut ning nende osakaalud. Vasakpoolne nimekiri kajastab SPY, parempoolne RSP top 10 positsioone.

10 suurimat positsiooni moodustavad SPY puhul 17,9%, RSP puhul 2,6%. Erinevus missugune!

Vaatame, kuidas on see kajastunud ajaloolistes tootlus ja riskinumbrites. RSP loodi 2003. aasta kevadel. Võttes selle meie võrdluse alguspunktiks, näeme, et need kaks ETF-i on üle viimase 13-14 aasta liikunud suhteliselt käsikäes, kuid RSP kogutootlus on märkimisväärselt suurem.

Uurides numbreid täpsemalt näeme, et SPY kogutootlus (koos teenitud dividendituluga) üle vaatlusealuse perioodi oli +216%, RSP puhul +300%. Väga suured käärid võrdse osakaaluga ETF-i kasuks. Riskimõõdikutele pilku peale heites näeme, et RSP on selgelt suurema hinnakõikumisega (volatiilsusega) fond ja kriisiaastatel langes RSP hind ka mõnevõrra rohkem kui SPY-l.

Tootluserinevuse põhjused

Mis on põhjustanud tootluste ja riskikarakteristikute sellise erinevuse? Huvitav on see küsimus just seetõttu, et kaks vaatlusalust ETF-i investeerivad ju täpselt samadesse aktsiatesse. Ainus erinevus on nende aktsiate osakaaludes. Finantsalase akadeemilise kirjandusega kursis olevad lugejad mõistavad kindlasti koheselt, miks RSP on olnud üheagselt nii kõrgema tootluse kui kõrgema riskiga. Eks ikka selle pärast, et RSP puhul on väiksemate ettevõtete osatähtsus ETF-is oluliselt kõrgem. Finantsturgudealased teadustööd tegid sellealase avastuse juba rohkem kui 20 aastat tagasi (vaata näiteks Fama-French’i 3-faktori mudel).

Teine põhjus on siin veel. Võrdsete osakaalude meetod ja regulaarne rebalanseerimine (esialgsete sihtosakaalude taastamine kindla ajaintervalli tagant) on mõnes mõttes selline turu arengutele vastuvoolu ujumise strateegia sugemetega lähenemine (anti-momentum tilt või lihtsalt contrarian), sest ühel kindlal päeval igas kvartalis vähendatakse nende aktsiate positsioone, mille hind on kõige enam tõusnud (või kõige vähem langenud) ja suurendatakse neid positsioone, mille hind on kõige rohkem langenud (või kõige vähem tõusnud). Seega sisuliselt võtakse parimatelt positsioonidelt pidevalt kasumit ja soetatakse juurde neid, mis on turu soosingu hetkel kaotanud. Juhul kui seda kõike teha piisavalt kõrge kvaliteediga ettevõtteid hõlmava indeksi raames, on tulemuseks pikaajaliselt turgu edestav tootlus.

Kokkuvõtteks

Kogu eelneva kirjutise eesmärk ei olnud nüüd suunata investeerimishuvilisi RSP eelistamise teele – see, et ajalugu on olnud RSP jaoks soodne, ei tähenda, et tulevik seda on. Eesmärk oli demonstreerida, kuidas ühtedesse ja samadesse aktsiatesse investeerivad ETF-id võivad oma tootluse ja riskikarakteristikute poolest erinevad väga-väga palju ainuüksi selle pärast, et kasutatakse erinevaid komponentide kaalumise metoodikaid. Seda on oluline meeles pidada eelkõige siis, kui investeerimishuvilistena pöörata edaspidi tähelepanu sektori-ETF-idele, dividendiaktsiate fookusega ETF-idele ja muudele temaatilistele börsil kaubeldavatele fondidele.