Dividendikuningas: Nordson (16/19)

Seekordse dividendikuningate postitustesarja artikli peategelane on tööstusfirma Nordson Corporation (kauplemissümbol NDSN). Kui selliste tööstusgigantide nagu General Electric, 3M Company ja Siemens turukapitalisatsioon ulatub vastavalt 280 miljardi, 110 miljardi ja 100 miljardi USA dollari piirimaile, siis Nordson on selles võrdluses siiski üpris väike ettevõtte. Firma turukapitalisatsioon jääb ligikaudu 6 miljardi dollari juurde.

Nordson’i juured ulatuvad tagasi aastasse 1909, mil loodi U.S. Automatic Company nimeline ettevõte. Patenditud ja ainulaadse värvimise tehnoloogiaga varustatult alustas Nordson 1954. aastal esialgu emafirma divisjonina, kuid 1966. aastal loodi eraldiseisev tütarettevõte ja Nordson Corporation oligi sündinud. Firma peamiseks tegevusvaldkonnaks sai kuumtöödeldud kattematerjalidega (niinimetatud hot melts) erinevate objektide katmine/värvimine. Kuuekümnendatel asuti ka hoogsalt laienema, tütarfirmad loodi Euroopas Belgiasse ja Aasias Jaapanisse. 1970-80. aastad tõid kaasa Nordson’i aktsiate börsil noteerimise ja ülevõtmiste alguse. Alates 1989. aastast ongi ettevõtte kasv kogu aeg tulnud orgaanilise kasvu ja ülevõtmiste koosmõjul. Orgaanilise kasvu aluseks on läbi aegade olnud ennekõike innovatsioon.

Kogu selle dekaadidepikkuse arendustegevuse ja ülevõtmiste tulemusena jaguneb ettevõtte põhitegevus täna kolme valdkonna vahel: 1) erinevad liimimistehnoloogiad (adhesive dispensing systems) 2) kõrgtehnoloogilised lahendused (advanced technology systems) ja 3) tööstuslikud pinnakatte tehnoloogiad (industrial coating systems).

Esimese tootekategooria all pakutakse erinevaid masinaid ja seadmeid nii liimimiseks, lamineerimiseks, pakendamiseks. Kliendid ulatuvad toituainetööstusest autotööstuseni. Nordson’i poolt tarnitavad masinad on abiks nii mitmegi tarbekauba valmimisel – nagu näiteks mähkmed, joogikõrre kinnitamine mahlapakile, ümbrikud, raamatute köitmislahendused, pudelitele siltide kleepimine, autode interjööridetailide kokkupaneku abivahendid, liimpuidu lahendused mööbli tootmisel ja nii edasi ja nii edasi.

Firma kõrgtehnoloogiliste toodete kategooriast leiavad abi nii kirurgilisi abivahendeid, kodu- ja väikeelektroonika komponente kui ka LED tehnoloogia lahendusi tootvad ettevõtted. Tööstuslikud pinnakattelahendused on kasutusel ennekõike lennunduses, autotööstuses, ehituses ja põllumajanduses. Pakutakse nii pulbervärvimise ja pindade UV kiirgusega töötlemise kui tavapärasemaid pihustitega värvimise ja erinevate konteinerite/mahutite pindade katmise lahendusi.

Hiljutised arengud

Ülalkirjeldatud kolme tootegrupi lõikes vaadelduna tuleb kõige suurem osa käibest (49%) liimimistehnoloogia segmendist, millele järgnevad kõrgtehnoloogiliste lahenduste segment (37%) ja tööstuslike pinnakattelahenduste segment (14%). Toodete lõpptarbijate lõikes annavad kõige suurema osa käibest igapäevaste tarbekaupade (mähkmed, joogid, eined jmt) tootmisel kasutatud Nordson’i tehnoloogiad. Selle segmendi osakaal kogu müügitulus on ligi 38%. Tarbekaupade segmendile järgnevad kestuskaubad ja tööstuslikud tooted.

USA, Aasia-Okeaania (välja arvatud Jaapan) ja Euroopa osakaal müügikäibes on ligikaudu võrdne, kõigi regioonide puhul 28-29%. Seega on tegu väga globaalse ja ses mõttes hästi hajutatud tooteportfelliga ettevõttega. Teisalt on Nordson just seetõttu suhteliselt avatud ka valuutakursside kõikumisele, mis võivad kalendriaasta finantstulemusi mõjutada üpris märkimisväärselt.

Viimases kvartalis tõusis ettevõtte käive aastatagusega võrreldes ligi +14%. Kogu majandusaasta kokkuvõttes tuli aastaseks käibe kasvumääraks +7,1%. Puhaskasum kasvas aastaga ligi +29% ja kasum aktsia kohta veidi üle 37%. Aastataguse ajaga võrreldes valuutakurssides märkimisväärseid muutusi ei olnud, mis tähendab, et praktiliselt kogu käibe kasv tuli orgaanilisest kasvust. Kasumi kasvu panustas lisaks veel ärikasumi marginaali paranemine 17% tasemelt 22% tasemele.

Ettevõtte kasumlikkus läbi aja

Kuna dividendid on oma olemuselt investoritele välja makstud kasumijaotised, siis dividendivoogu taotleva investori jaoks on oluline heita pilk ettevõtte kasumlikkusele. Kui ei ole kasumit, ei saa pikemas perspektiivis olla ka jaotatud kasumit ehk dividende. Pikemalt olen dividendiaktsiate kasumlikkuse analüüsist kirjutanud siin.

Nordson’i ärikasumi marginaal on läbi aegade olnud tööstusharu keskmisega võrreldes pea kaks korda kõrgem. Erandiks on siin 2009. aasta finantskriisi aasta, mil ettevõtte langes kahjumisse. See on dividendikuningate hulgas kusjuures üpris harv nähtus, kuid igati mõistetav arvestades ettevõtte rahvusvahelist tulubaasi (arvestuslikud kahjumid valuutakursi muutustest) ja ka tööstusharu tsüklilisust. Nordson’i keskmiseks ärikasumi marginaaliks viimase 10 aasta jooksul on kujunenud ligi 17%, tööstusharu keskmine läbi aja jääb 8-10% piirimaile.

Ettevõtte omakapitali rentaablus (ROE) on esmaklassiline, võiks isegi öelda, et erakordselt kõrge. Viimase 10 aasta keskmine ROE jääb 24% lähedale. Jättes arvutustest välja ühe kahjumiga lõppenud aasta, on keskmine ROE isegi nõnda kõrge nagu 30%. Nordson’i investeeritud kapitali rentaablus (ROIC) jääb läbi aegade keskmiselt 14-15% piirimaile.

Tulude ja kasumi kasv = tulevane dividendide kasv

Tulevaste dividendimaksete tõusu taga on pikaajaliselt alati kasvavad tulud ja kasum. Kuigi lühiajaliselt on võimalik dividendimakseid tõsta ka kasumi samaks jäädes, näiteks dividendide väljamakse määra tõstes, siis mõõtes juba üle pikema horisondi, on ikkagi tarvis tulude ja kasumi kasvu.

Nordson on pikaajaliselt kasvatanud käivet ligikaudu 5-6% aastas ja kasumeid aktsia kohta ligi 17% aastas. Alljärgnevalt graafikult on näha, et üle 10-aastase perioodi mõõdetud kasvumäärad on olnud üpris kõikuvad ja mõnevõrra ka languses.

10-aasta taguse ajaga võrreldes on Nordson’i müügikäive täna ligi 82% kõrgem ja kasum aktsia kohta 258% kõrgem. Kuna aktsiate arv üle sama perioodi on vähenenud ligikaudu 15% võrra, siis üpris oluline osa kasumite kasvust on tulnud äritegevuse efektiivsuse paranemisest. Seda oli näha ka ärikasumi marginaalide graafikult, kus finantskriisieelse ajaga võrreldes on Nordson’i marginaalid täna märksimisväärselt paremad.

Dividendimaksete dünaamika ja dividendide väljamakse määr

Dividendiinvestorina uurin tavaliselt järgmisena ettevõtte dividendimaksete ajalugu. Esimese asjana vaatan iga-aastast dividendikasvu ja selle muutust ajas. Nordson on järjepanu igal aastal dividende kasvatanud 52 aastat. 2015. aastal kujunes dividendikasvuks +18%, 2016. aastal +10%. Viimase 10 aasta keskmine aastane dividendikasv on olnud +12%.

Ettevõtte dividendide väljamakse määr on väga madal jäädes sinna 15-30% vahemikku. Alltoodud graafik on auklik peaasjalikult seetõttu, et 2009. aastal oli Nordson’i kasum aktsia kohta negatiivne, mistõttu 2010. aasta kohta arvutatud dividendide väljamakse määra ei ole võimalik graafikule kanda.

Võrreldes ühel graafikul ettevõtte poolt läbi aegade välja makstud dividende aktsia kohta, kasumit aktsia kohta ja vaba rahavoogu aktsia kohta näeme, et vaatamata kahjumlikult lõppenud 2009. aastale, genereeris Nordson ka siis piisavalt rahavoogu ja dividendimakse oli reaalse rahaga kenasti kaetud. Täpsemalt öeldes oli kattekordaja isegi nõnda kõrge nagu 5,1x ehk ettevõtte vaba rahavoog aktsia kohta (FCF) ulatus 1,90 dollarini ja dividendimakseteks kulutas Nordson 2009. aastal vaid 0,37 dollarit aktsia kohta.

Illustreerimaks veelgi tõsiasja, kui palju rahavoogu ettevõte genereerib võrreldes dividendimaksetega, on hea vaadata Nordson’i kapitali kasutamise jaotust viimastel aastatel. Alltoodud graafikult näeme, et dividendimakseteks on kulunud keskmiselt vaid 10% kogu saadaolevast kapitalist. Positiivse aspektina jääb silma ka põhivara investeeringute ja laenude teenindamisele (PP&E/Leases) kuluva rahavoo suhteline väiksus (ca 10%) ja samuti väike käibekapitali vajadus (ca 6%). See ongi jätnud ettevõttele üpris vabad käed konkurentide ülesostmiseks (ja seeläbi käibe ja kasumi kasvu saavutamiseks) ja ka oma aktsiate tagasiostudeks.

Laenukoormus – oluline kvaliteedinäitaja

Ettevõtte võõrkapitali suhe omakapitali on olnud tõusuteel. Paljuski on siinkohal olnud põhjuseks oma aktsiate tagasiostudest mõjutatud omakapitali suurus.

Ettevõtte võlakoormust on mõistlik sellistel puhkudel mõõta hoopis suhtena ärikasumisse. Just seda alljärgnev graafik väljendabki.

Näeme, et kuigi ka selle mõõdiku järgi on ettevõtte võlakoormus oluliselt kõrgem kui 5-6 aastat tagasi, siis suhtarv jääb kenasti mõistlikkuse piiresse. Ehk veelgi olulisem on ülaltoodud graafikult välja lugeda ettevõtte laenukapitali kasutamise poliitika. Pildilt on hästi näha, kuidas läbi aegade on ülevõtmisi ikka ja jälle finantseeritud laenukapitali abiga. See toob endaga alati kaasa ettevõtte võlakoormuse suhteliselt järsu tõusu. Teisalt näeme, et alati on sellistele konkurentide ülesostmise aastatele järgnenud aastad, mil ettevõte maksab võetud laenu tagasi, vähendab laenukoormust ja alles siis asutakse uuesti ülevõtmiste poole kiikama. Seega viimase 15-16 aasta võõrkapitali kasutamise mustreid vaadates võib julgelt öelda, et seni on laenukapitali kasutatud igati mõistlikult ja jätkusuutlikkust tagavalt.

Valuatsioon

Kogu eelnev ülevaade tegeles ettevõtte äri- ja majandustulemustega ning võimaldab edasisel analüüsil anda hinnangu ettevõtte headuse ja investeerimiskõlbulikkuse kohta. Küll aga ei vasta kõik eelnev küsimusele, kas antud aktsia on täna ka väärt ost. Väärt ostumomendi hindamisel on abiks erinevad niinimetatud väärtuse (valuation) suhtarvud. Üheks enim kasutust leidvaks on hinna-kasumi suhtarv ehk P/E (Price/Earnings). P/E-l on omajagu puudujääke, eriti kui kasutada seda tsüklilistes majandusharudes tegutsevate ettevõtete puhul, kuid mingi pildi see siiski annab.

Nordson’i ajalooline keskmine P/E suhtarv viimase 10 aasta jooksul on olnud ligikaudu 18. Alltoodud graafikult näeme, et enamikel aastatel on Nordson kaubelnud kõrgema P/E suhtarvuga kui S&P 500 turuindeks. Graafikult jääb silma ka see, et ettevõte ei ole alates vähemalt 2006. aastast kordagi nõnda kõrge P/E suhtarvuga kaubelnud nagu praegu. NDSN-i viimase 12 kuu kasuminumbrite baasilt leitud P/E suhtarv on hetkel ligi 24.

Kõrge hetke valuatsioon on ka üheks põhjuseks, miks mõõdetuna nii üle viimase 10, 15, 20 kui ka 25 aasta, on Nordson kõigil puhkudel näidanud kõrgemat tootlust kui S&P 500 turuindeks. Pikaajalisi, üle viimase 20-25 aasta mõõdetud, tootlusnumbreid kõrvutades on Nordson’i kogutootlus igal aastal edestanud turu keskmist ligikaudu 3% võrra.

Ka ettevõtte dividendimäär annab tunnistust suhteliselt kõrgest hinnatasemest. Hetkel jääb Nordson’i dividendimäär nõnda madalale nagu 0,9%. Veidi minevikus kaevates leiame, et aastatel 1992-1999 jäi ettevõtte ostuhetke dividendimäär vahemikku 1-2%, sealt edasi kuni 2004. aasta lõpuni oli dividendimäär vahemikus 2-3%. Sealt edasi algas taas dividendimäära langus 1% taseme suunas. 2008-2009. aasta finantskriisi ja kahjumite raporteerimise tuules langes ettevõtte aktsia hind nõnda palju, et korraks saavutati isegi 3% taset ületav dividendimäär, kuid alates 2009. aasta teisest poolest võttis dividendimäär taas suuna 1% taseme poole.

Kuigi oodatava kasumi pealt arvutatud P/E (forward P/E) on mõnevõrra madalam, ligi 20, saab ikkagi öelda, et ettevõte on hetkel laias laastus 15-30% üle hinnatud. Morningstar hindab Nordson’i aktsia õiglaseks väärtuseks (fair value) hetkel ligi 98 dollarit.

Kokkuvõtteks

Pärast Nordson’i ärimudeli ja majandustulemustega tutvuse tegemist tabas mind esimese emotsioonina pettumus. Pettumus, et no miks ma küll varem seda ettevõtet enda jaoks ei avastanud. Näiteks veel jaanuaris, mil kogu tööstussektori väljavaated olid nigelapoolsed ja Nordson’i aktsia kauples ligi 50% madalamal kui täna. Ja ka dividendimäär oli siis pea poole kõrgem ulatudes 1,8% tasemele.

Miks antud ettevõte mulle siis meeldib? Esmalt ehk seetõttu, et Nordson’i panus on küll esmapilgul varjatud, kuid siiski oluline nõnda suure arvu erinevate toodete puhul – olgu selleks sõiduautod, mobiiltelefonid, mahlapakid, hommikusöögihelbed, mähkmed, kirurgia abivahendid või tööstuslikud mahutid, põllumajandustehnika ja ehitusmaterjalid. Ka geograafiline hajutatus mõõdetuna müügikäibe tekkimise asukohamaa järgi on suurepärane. Lisame siia läbi jätkusuutlikku innovatsiooni saavutatud orgaanilise kasvu koos oskuslike ülevõtmiste teel saadud kasvuga ning mõistliku kapitali kasutamise poliitika ning saamegi pikaajalise dividendiinvestori unistuste aktsia – igava, kuid pea igal mõledaval ja mõeldamatul alal vajalikku sisendit pakkuva ja rikkalikult vaba rahavoogu genereeriva ettevõtte.

Kas on ka miinuseid? Mõned ikka. Kui nüüd hetke kõrge hinnastatus ja valuatsioon kõrvale jätta ning vaadata veidi suuremat pilti, siis viimase 25 aasta jooksul on Nordson’i ostuhetke dividendimäär ületanud 2% taset vaid kahel korral – tehnoloogiabuumile järgnenud kriisis aastatel 200-2003 ja finantskriisi ajal 2009. aastal. See oli ka aeg, mil Nordson’i aktsia ostuhetke dividendimäär saavutas oma viimase 25 aasta kõrgeima taseme – ligikaudu 3,8%. Seega kuna ettevõte on läbi aegade kaubelnud valdavalt alla 2% ostuhetke dividendimääraga, siis ei ole tegu dividendiinvestori jaoks just kõige atraktiivsema jooksvat tulu pakkuva dividendiaktsiaga selle sõna kõige traditsioonilisemas mõttes. 2% dividendimäär on ikka üpris madal. Tänane, ligi 1% dividendimäär, on juba väga madalate killast ja paneb tõenäoliselt enamuse dividendiinvestoritest pilku mujale pöörama. Eks selleks on põhjust ka. Arvestades, et Nordson on oma dividendimakseid kasvatanud keskmiselt +12% aastas, eeldades selle jätkumist ja võttes aluseks tänase ligi 1% ostuhetke dividendimäära, on oodatav ostuhetke dividendimäär (yield on cost) 5 aasta pärast vaid 1,8% ja 10 aasta pärast 3,1%. Seega dividendivoogu taotleva Nordson’i aktsionäri kannatus peab olema ikka väga pikk.

Lahtiütleja:  Käesolev ettevõtte tutvustus ei sisalda endas investeerimissoovitust. Tegu on informatiivse ülevaatega, mille eesmärgiks on laiendada silmaringi ja koondada ettevõtte kohta käivat infot. Investeerimisotsused ja analüüsid teeb iga investor ise.