ETF-i abc: ETF-ide turutegemine

Olen varem kirjutanud ETF-ide osakute väljalaskmisest ja tagasikutsumisest selles postituses. Nagu selgus, on selles protsessis oluline osa kanda turuosalistel, keda kutsutakse volitatud turuosalisteks ehk AP-deks (authorized participants). ETF-i osakute väljalaskmine ja tagasikutsumine toimub niinimetatud esmasel turul (primary market). ETF-i lõppinvestoritel tavaliselt esmasele turule asja ei ole. Oma tehingud, olgu ostu- või müügitehingud, tuleb teha niinimetatud teisesel ehk järelturul (secondary market).

Järelturul aitavad ETF-ide kaubeldavust/likviidsust parandada turutegijad (market-makers). Seekordne postitus võtabki vaatluse alla selle, kuidas just nimelt nende turuosaliste tegevus hoiab tasakaalus ETF-ide nõudluse ja pakkumise. Samuti viisid, kuidas kutselised turuosalised selles protsessis tulu teenivad.

Turutegemine

Turutegemine (market-making) kujutab endast regulaarselt igal ajahetkel nii ostu- kui ka müüginoteeringute näitamist börsisüsteemi vahendusel ja valmidust näidatud noteeringutega ka tehinguid teostada. Seega on turutegijad igal ajahetkel valmis ühte ja sama ETF-i nii ostma kui ka müüma. Seda valmidust ja pühendumist nimetataksegi turutegemiseks, ka likviidsuse pakkumiseks.

Miks aga üldse peaks mõni finantsasutus korraga olema valmis üht konkreetset ETF-i ostma ja ka müüma? Mille pealt ETF-ide turutegijad oma tulu teenivad? Üldiselt on siinkohal levinud kaks erinevat ärimudelit.

Arbitraaži mudel

Esimene viis ETF-idele turutegemisest kasu saada kannab nime arbitraaži mudel. Selle mudeli järgi tegutsevad turutegijad püüavad kasu lõigata ETF-i turuhinna ja nende enda poolt välja arvutatud kõigi ETF-i portfelli kuuluvate väärtpaberite õiglase hinna (fair value) erinevustelt. Seega juhul kui läbi börsisüsteemi nähtav ETF-i hind on kõrgem kui kõigi ETF-i komponentide kaalutud keskmine hind, ostavad turutegijad vastavalt ETF-i alusindeksi proportsioonidele kokku kõik vajalikud väärtpaberid ja samal ajal müüvad vastavate ETF-ide osakuid. Seega antud juhul oli üksikute väärtpaberite summa väiksem (neid ükshaaval kokku osta oli odavam) kui tervik ehk olemasoleva ETF-i osaku hind. Sellised tasakaalustamise tehingud, ETF-i osakute müük ja kõigi komponentide ostmine, tehakse samaaegselt eesmärgiga vältida hinnariski võtmist.

Üks nüanss on ülaltoodud näite puhul veel. Nii mõnelgi võib tekkida küsimus, kust kohast saab turutegija need ETF-i osakud, mida müüa? Siin tulevad taas mängu eelnevalt jutuks olnud volitatud turuosalised ehk AP-d, kellel on õigus ETF-i osakuid juurde luua ja kustutada. Seega ülalkirjeldatud näite puhul teeb turutegija esmalt oma arbitraažitehingu ära ja pöördub siis AP poole, kes vahetab kokku ostetud väärtpaberiportfelli ETF-i osakute vastu. Nüüd on turutegijal ETF-i osakud, mida ta saab oma müügitehingu vastaspoolele edasi anda. Ostetud väärtpaberiportfelli turutegijal enam ei ole, sest see kanti üle AP-le ETF-i osakute vastu. Seega päeva lõpuks ei oma turutegija enam mingeid varasid ega mingit positsiooni ei ETF-is ega ka ETF-i alusindeksi väärtpaberites.

Enamasti jälgitakse eelpool kirjeldatud arbitraaživõimalusi arvutimudelite abiga ja sageli teostatakse vastavad tehingud automaatselt ilma inimese sekkumata. Kuna selliseid väikeste hinnaerinevuste püüdjatest turuosalisi on tänaseks tekkinud päris palju, siis on need hinnaerinevused enamasti väga väikesed ja kaovad pea silmapilkselt. See ongi põhjus, miks ETF-id kauplevad üldjuhul oma õiglase väärtuse lähedal ehk ETF-i osaku hind on ligikaudu võrdne tema komponentväärtpaberite kaalutud keskmise turuhinnaga.

Kuigi esmapilgul võib ETF-i õiglase väärtuse arvutamine tunduda lihtsa kaalutud keskmise valemi kasutamisena, siis reaalsuses see sageli nõnda lihtne ei olegi. Põhjuseid on siin mitmeid. Üks peamisi on näiteks asjaolu, et erinevad väärtpaberid on registreeritud ja kauplevad erinevates riikides/regioonides. Seega kui me soetame näiteks Londoni börsilt meie aja järgi hommikul mõne USA aktsiaid sisaldava ETF-i, siis selle ETF-i alusvara (USA aktsiad) ei ole hetkel kaubeldavad kuna USA börsid ei ole veel avatud. Seepärast esineb üpris sageli olukordi, kus ETF ise kaupleb, kuid tema alusvara ei ole hetkel kaubeldav. Ka vastupidine olukord on levinud ehk ETF ise hetkel ei kauple, kuid tema alusvara hindades toimuvad muutused igal sekundil ehk alusvara on kaubeldav.

Teine tegur, mis muudab ETF-i osaku niinimetatud õiglase hinna leidmise kohati keerukaks on alusvara likviidsus ehk kaubeldavus. Mõned ETF-i portfelli koosseisu kuuluvad väärtpaberid võivad olla vähekaubeldavad või üldse mitte läbi börsisüsteemi kaubeldavad (kasvõi näiteks valdav enamus võlakirjadest). Sellisel juhul püüavad turutegijad kasutada ETF-i osaku õiglase väärtuse leidmiseks oma parimat äranägemist, kasutades sageli subjektiivseid hinnanguid või tuletades mõne väärtpaberi hinna teiste sarnaste, kuid aktiivselt kaubeldavate väärtpaberite hindadest.

Traditsiooniline turutegemine ehk likviidsuse pakkumine

Teine turutegijate poolt kasutatav ärimudel on niinimetatud likviidsuse pakkumine. Teisisõnu börsisüsteemis (või ka börsivälistel kauplemisplatvormidel) näidatakse nii ostu- kui müüginoteeringuid, kusjuures nende kahe noteeringu vahel eksisteerib väike hinnaerinevus – ostu- ja müüginoteeringu vahe ehk bid/ask spread. Näiteks võib turutegija olla valmis ostma mingit konkreetset ETF-i hinnaga 17,50 eurot, kuid müüma hinnaga 17,60 eurot. Seega juhul kui samaaegselt peaks turutegija poole pöörduma ETF-i müüja ja ostja, siis müüja käest ostab turutegija antud ETF-i hinnaga 17,50 eurot ja müüb selle ETF-i ostjale edasi hinnaga 17,60 teenides ise ühe ETF-i osaku kohta vahelt 0,10 eurot. See ei ole turutegija jaoks siiski puhaskasum, sest teatud tasusid tuleb maksta ka platvormile läbi mille tehingud teostatud said (enamasti siis mõnele börsile).

Teisalt tänapäeval pakuvad börsid turutegijatele erinevaid hinnaalandusi või tagasimakseid (rebates), mis muutuvad turutegija jaoks seda soodsamaks, mida suuremat käivet ta suudab läbi börsisüsteemi genereerida. See omakorda motiveerib turutegijaid pakkuma ülaltoodud 17,50 vs 17,60 noteeringute asemel madalama ostu-müügi noteeringu vahega hindu ehk hoopis näiteks 17,52 vs 17,58. Seda tehes suureneb tõenäosus, et just selle turutegija noteeringuid kasutab üha rohkem oma tehingukorraldusi börsisüsteemi sisestavaid investoreid/kauplejaid.

Tehingutasud ja ETF-i struktuuri efektiivsus

Nagu ülaltoodust nähtub, toimub ETF-i osakute loomine ja tagasikutsumine läbi volitatud turuosaliste ehk AP-de. See tähendab, et fondivalitsejad ise ei kanna näiteks täiendavate ETF-i osakute väljalaskmisel tehingukulusid. Kõik ETF-i jaoks kokku ostetud erinevate väärtpaberite tehingukulud katab AP. See muudab ETF-i struktuuri traditsiooniliste investeerimisfondidega (mutual funds) võrreldes oluliselt soodsamaks.

Meie kui ETF-i raha paigutava investori jaoks kõik see kuluefektiivsus siiski tasuta kätte ei tule. Paljuski väljenduvad AP-de poolt makstud tehingutasud ja ostu- ja müüginoteeringute vahed (spread-id) ETF-i enda ostu ja müüginoteeringute vahes. Teisisõnu kui ETF-i investorina samal hetkel ostame ja müüme üht ja sama ETF-i, siis oleme koheselt kahjumis, sest meie jaoks on ostuhind alati kõrgem kui samal hetkel ETF-i müümise eest saadav hind. Näiteks ühel kindlal ajahetkel näeme börsisüsteemis, et saame ETF-i osta hinnaga 17,60 eurot (ask price) ja samas kohe müüa hinnaga 17,50 eurot (bid price). Traditsioonilistel investeerimisfondidel sellist ostu- ja müüginoteeringute vahet ei eksisteeri. Seal toimuvad kõik tehingud alati fondi osaku neto puhasväärtuse ehk NAV-i alusel.

ETF-ide poolt kasutatava opereerimismudeli eeliseks on tõsiasi, et ostu- ja müüginoteeringute vahed ja ETF-i osakute täiendava väljalaskega seotud vajalikud kulud katavad alati need investorid, kes parasjagu kõnealust ETF-i ostavad (läbi ostu- ja müüginoteeringute spread-i maksmise). Kuna traditsiooniliste investeerimisfondide puhul tasuvad tehingukulud fondivalitsejad ise, siis täiendavate osakute väljalaskmise kulu katavad kaudselt mitte uued, vaid kõik olemasolevad fondi investorid. Seega saame öelda, et ETF-ide poolt kasutatav struktuur on olemasolevate investorite suhtes õiglasem.

ETF-ide fondivalitsejad ise tehingute tegemisest täielikult siiski ei pääse. Nimelt vaadatakse teatud regulaarsusega üle ETF-i alusindeksite kompositsioone ja nende muutmisel tuleb ka ETF-i investeeringute portfell uue indeksiga vastavusse viia. Selle tegevuse teevad ETF-ide fondivalitsejad üldjuhul ise.